Тимур Максимов о готовности вернуться к размещению флоатеров, выкупе бумаг с рынка, влиянии санкций в интервью Reuters

НОВАЯ РЕАЛЬНОСТЬ

Много было в российской истории моментов более критичных. Ситуация в таком режиме не может быть бесконечной.

Волатильность на рынках меня бы беспокоила, если бы имела фундаментальные макроэкономические обоснования. Поскольку она информационно-политическая, то это вопрос времени. Я надеюсь, что (как только уляжется геополитический фон) все придет в норму. Хотя вопрос, что считать нормой.

Год назад мы занимали по 6%, а сейчас по 9% — это новая реальность, потому что ключевая ставка — 8,50%, а была 4,25%. Я не готов занимать под 10%, но если весь рынок занимает под 10% и более и это новая реальность, то какие варианты?

Наша работа на рынке сейчас определяется двумя ключевыми факторами. В первую очередь, это инфляция. При развороте тренда мы увидим совсем другую картину. Второй фактор — ситуация с пандемией — новые штаммы, последствия. Все остальное — это геополитические наслоения, влияние которых в долгосрочном периоде будет ограничено.

Мы думали, что первый квартал будет переломным, хотя бы из-за эффекта базы. Но судя по тому, что происходит, это все-таки более долгая история, чем все хотели и планировали. Но, надеюсь, мы все-таки пройдем пик в первом-втором квартале и разворот тренда должен позитивно отразиться на исполнении нашей программы заимствований. Как только пройдет пик по инфляции, развернутся ожидания по денежно-кредитной политике, соответственно все, что мы будем предлагать в высокой точке, но с нисходящей траекторией, будет пользоваться большим спросом. Потому что при возврате к целевым нейтральным ориентирам 5,5-6,0%, ставки 8-9% будут казаться суперпривлекательными. Наверное, это вопрос не этого года. Когда ожидания растут, тяжело занимать, потому что мысли, что завтра будет дешевле, то есть ставки выше, не позволяют активно участвовать, а когда ожидания развернутся, можно делать многое на этом рынке. Поэтому как только мы "развернемся", начнется хороший период.

САНКЦИИ

В случае тотального запрета на первичный и вторичный рынок гипотетически можно представить любую ситуацию, включая снижение доли нерезидентов в портфеле до нуля. Но ничего из этого не должно стать критичным для российского долгового рынка. 19% — это не та доля нерезидентов, которая "убивает" рынок. Возможно, придется пересмотреть тактику работы на рынке, поскольку это повлияет на рост доходности, ценообразование, но это точно не убьет рынок.

Если происходит такая ситуация, когда спрос будет "вымываться" при неизменном предложении, то тем более надо менять уровни приемлемости размещения. То есть то, что мы делаем сейчас, становится сложным к реализации. Но не потому, что мы станем щедрее. Мы не любим премий давать, но в этом случае это даже будут не премии, а факт того, что рынок изменился и вырос. Это даже не столько изменение нашей тактики, сколько признание новой реальности.

Участие иностранцев в аукционах — 10-15%, меньше, чем доля в портфеле. То есть когда мы говорим про ограничения на первичный рынок, мы говорим, что спрос на новые бумаги сократился на 10-15%. Убивает ли это рынок? Нет, не убивает. Влияет ли это на доходности? Да, влияет, но не определят их. Если это будут самые жесткие ограничения с запретом на держание, то к уже имеющемуся предложению со стороны суверена, добавляется еще и сброс бумаг. Но и это, думаю, будет не критично. Да, это вызовет серьезную краткосрочную волатильность, но фундаментально ничего не изменит. Потому что даже если вымыть из портфеля 19%, у нас остается 80%. Да, это меняет уровень равновесия, но рынок остается. Россия за последние 10-15 лет активно строила внутренний финансовый рынок, который делает ее в этом смысле независимой от внешних притоков.

ФЛОАТЕРЫ

В прошлом году мы, сознательно отказавшись от плавающих ставок, очень серьезно понизили долю таких бумаг. Доля флоатеров в портфеле упала почти на 4% до 26,6%. Мы всегда говорили, что всю линейку инструментов из трех базовых готовы предлагать рынку и в идеале все три инструмента должны быть в обойме. В прошлом году мы искусственно не давали один инструмент, поскольку не хотели увеличивать их долю и у нас не было варианта откупа. Доля упала, поэтому сейчас мы готовы предлагать его, может, не в таких объемах, как в 2020 году. Но тем не менее считаем, что все три инструмента должны быть задействованы под спрос рынка. Спрос есть, мы готовы его удовлетворять. В ближайшее время займемся подготовкой, издадим приказы, зарегистрируем (выпуски) и будем смотреть по ситуации на рынке, когда предлагать.

Можно выстроить траекторию предложения флоатеров таким образом, чтобы с учетом объемов, определяемых бюджетным правилом, в среднесрочном периоде пороговый уровень 25% не превышать. У нас программа заимствований на этот год большая, мы не собираемся ее всю флоатерами выполнять. Когда растет валовое размещение, доля флоатеров может снижаться из-за того, что объем программы растет быстрее, чем объем предлагаемых флоатеров. Наш базовый инструмент — "фиксы". Готовы ли мы предлагать другое? Готовы. Инструмент нужно вернуть в оборот, чтобы рынок понимал, что он есть. Это не триллионные объемы, как мы делали в 2020 году, но тем не менее он доступен.

ПАУЗА И ГОДОВОЙ ПЛАН

Минфин может в принципе длительное время не выходить с размещениями, но долго такая напряженность, нервозность сохраняться не может. Мы взяли паузу, не торопимся, жестких ограничений нет, ждем нормализации. И возврат по началу должен быть плавным, спокойным.

Квартальный план ни о чем не говорит. Годовой план при возврате к бюджетному правилу, безусловно, тот уровень, на который мы ориентируемся. Сейчас работаем над инструментами, которые снимали бы эти годичные ограничения, что в прошлом году и получилось сделать — в четвертом квартале мы не добрали, потому что занимать на таком рынке с точки зрения государственных интересов - неправильно.

Работа над механизмами гибкости долговой программы идет постоянно. Потому что, когда рынок знает, что над ним висит 3,3 триллиона рублей и их надо дать любой ценой, начинается плохой рынок. Пока говорить о том, какие это будут инструменты, рано. Но нашу среднесрочную задачу мы видим в том, чтобы добавить гибкости работе государственного долгового рынка.

ВЫКУП БУМАГ

Выкуп предполагает, что мы выкупаем за счет источника, который берем на рынке. Сейчас ситуация не подходящая. Это нужно делать на другом рынке, когда есть возможность занимать по хорошим доходностям. Эта операция имеет смысл, когда вы берете дешевле, чем у вас в портфеле. Наверное, это ситуация не текущего года. Если у нас траектория нисходящая более длинная, чем мы все ожидали, то есть инфляция и нормализация ДКП задержатся, то явно мы не выйдем на целевой уровень ставки до конца этого года. А если мы не выйдем, то зачем нам занимать по более дорогой цене.

ЕВРОБОНДЫ

Пока ситуация явно не располагает. Мы всегда открыты, всегда готовы, но это точно не тот момент, когда это можно и нужно делать.

Среднесрочная задача — добавить гибкости в работе государственного долгового рынка